类别：公司研究 机构：瑞银证券有限责任公司 研究员：孙旭

　　平安寿险恢复正常增长趋势

　　寿险业务总承保保费今年1-5月增长15%,明显好于主要竞争对手公司和行业平均增速。过去几年平安已经降低了对银保的依赖,近一两年来其代理人队伍也减少了销售短期存款替代产品。我们预计未来一两年内平安寿险的新业务价值增速有望最高恢复至10-12%。

　　银行业务和另类投资工具存在一定的风险

　　除了对目前资产价格按市值计价外,我们还下调了中国平安的目标价,因为我们对整个保险行业的风险贴现率进行了调整,以反映监管环境不确定性的增加。我们还下调了我们对平安银行A股的估值预测,以反映系统性风险升高。尽管如此,我们仍然视平安为中国管理最完善的金融集团之一,认为其有望成为中国金融业发展过程中的赢家。

　　基于风险贴现率上升,调整目标价至54.88元

　　我们认为,考虑到核心内含价值回报率为18.6%左右,新业务价值增速正在回升,中国平安目前不到1.0倍的2013年股价/内含价值倍数已经反映了投资者对投资市场和监管环境不确定性的担忧。我们认为,只要资产/负债风险不存在异常,成长中的寿险公司股价通常不会长期低于内含价值。

　　估值:当前股价对应0.88倍的2013年隐含内含价值倍数

　　我们根据SOTP模型得出公司每股评估价值为59.02元人民币,并估算公司每股评估价值对A股目标价有7.5%的溢价。从而我们得到新的目标价为54.88元人民币,该目标价对应2013年的隐含内含价值倍数和隐含新业务价值倍数分别为1.38倍和8.58倍。