类别：公司研究 机构：国泰君安证券股份有限公司 研究员：邱冠华

　　本报告导读:

　　存款来源农户小额存款的累积,成本低;贷款支持优质企业和个人客户,风险小;风险收益的平衡形成农行县域业务的稳定收入和独特竞争优势。

　　事件:

　　近期我们参加了农行在云南嵩明组织的反向路演,更深入地了解了农行县域业务运作模式及其核心竞争优势。

　　县域存款:品牌+网点+产品,涓涓细流汇成大川

　　农行依靠农户小额存款沉淀及少量支付结算手续费收入,积少成多:品牌=绝对安全,低利率可维持:2012年农行县域存款付息率1.76%,较全行平均水平低8bp。县域存款具有单户数额小、议价能力低的特点,同时调研显示,农户对存款要求——安全性>便利性>利率高,对存款价格敏感度较低。故我们判断在“农行=绝对安全”的金字招牌下,利率市场化进程中农信社、农合社的存款价格战对农行造成的冲击将远小于预期。

　　网点=足不出村,竞争对手很少:以支行柜台+自助设备为基础,以惠农通便民支付点为延伸,农行已实现全国84%的乡镇和64%的行政村的物理机具覆盖,能构成竞争的仅有当地农信社。以嵩明这一较发达的昆明近郊县为例,其余三大行中仅建行在县城设有网点,村镇一级唯余农行一家独大。

　　产品=依托惠农卡,客户黏性高:农行通过各项便利服务牢牢黏住客户。

　　目前农行惠农卡的农户覆盖率已接近40%。惠农卡+惠农通完全可满足农户日常资金需求。农户持惠农卡即可在村里小卖部内的惠农通便民点查询、消费、转账、缴费及小额取现;而安装农行惠农通POS机的农村商户必须在农行开户,结算资金及储蓄存款均沉淀在农行。此外,理财等其他金融服务信息亦在便民点张贴,满足农户更高需求。

　　县域贷款:资产质量为先,定位中高端优质客户

　　农行县域贷款收益率较全行高47bp,考虑风险主要定位中高端优质客户:强农旨在重点支持优质公司客户:农行县域对公贷款主要面向农村城镇化、农业现代化、县域工业化及农村信息化的当地龙头企业,小企业由农信社兜底。平台贷方面以云南为例,不良率仅0.1%,96.8%在省市级政府。

　　富农旨在做好优质个人客户服务:县域个人贷款客户仅面向有抵押、有联保的种养大户。以我们参观的多户联保的鱼塘为例,每户贷款不超3万。

　　投资建议:县域业务护航,彰显差异化投资价值

　　我们更加坚定地认为农行将成为国家推进城镇化战略的最大受益行。近期在经济增速不达预期及监管政策组合拳下,我们全面下调了银行业投资评级及盈利预测,但不改我们对农行超越可比大行的投资价值的认可。预计农行13年全年净利润增速10%,对应13年EPS/BVPS0.50/2.66元,PE/PB4.99/0.95倍,下调至谨慎增持评级,城镇化主题预期等待兑现。