摩根士丹利最近的研究数据发现，这几年在宽松货币环境下积累的资本市场杠杆资金及闲置资金有将近20万亿元人民币，接近整个制造业负债的五分之四。

   摩根士丹利中国金融行业分析师、董事总经理徐然认为，这部分资金不仅没有进入实体经济，再加上其逐利性带来的流动的不确定性，容易引发资本市场的震荡。

   在他看来，资本市场特别是海外投资者对中国的债务问题和经济结构有较大的担忧，中国国内对债务及经济结构问题的看法也有明显分歧。但是，一年多来，中国在过剩产能的化解、不良贷款及经济转型方面成就明显。中国实体经济的风险和问题被严重夸大。但中国的风险在于过度依赖货币政策及金融创新来解决这个被夸大的风险，以致金融风险上升并给实体经济的发展带来不必要的扰动，这才是最大的风险。

   近日摩根士丹利在北京举行媒体会上，徐然对记者表示，根据他的测算，这几年在宽松货币环境下积累的资本市场杠杆资金及闲置资金有将近20万亿元人民币，接近整个制造业负债的五分之四。如果剔除这些负债，中国总负债比GDP的比例能下降接近20个百分点。为解决制造业百分之十几的过剩产能及相关债务问题换来可能更大的金融风险得不偿失。

   首先，过去的18个月内，M1在经济没有大幅反弹的情况下，快速增长了接近14万亿，“这只能说明市场上闲置资金很多，大家借了很多钱，就趴在账上。”徐然指出，造成这一结果主要是和地方政府融资环境比较宽松有关，地方政府和平台公司通过发债以及银行借贷等方式，能够较为容易的获得成本低的资金。

   另一方面，从2015年末开始的相对宽松的信贷环境，同样导致了资本市场杠杆的快速上升，根据摩根士丹利的测算，目前我国资本市场杠杆大约为11万亿，包括股市、债市以及M&A(并购重组)等。再加上前述“趴在”账上的大约9万亿的闲置资金，共计20万亿左右的“游资”，几乎占总信贷的10%左右，但这部分资金不仅没有进入实体经济，再加上其逐利性带来的流动的不确定性，容易引发资本市场的震荡。

   “如何在减少资本市场过度震荡的同时将杠杆资金挤回实体经济是最近两年内中国政府和监管机构需要解决的问题。”徐然指出。

   在他看来，目前的监管思路非常明确，金融去杠杆的第一步就是从总量上控制信贷增长的规模。实际数据表明，最近两年内的各种金融创新的工具、理财的发展、融资渠道的开放，并没有解决实体经济的问题。中国金融业发展到今天已经既不缺产品也不缺机构，反而是各类机构及产品过渡，再加上违规处置力度弱导致各类“擦边球类”创新过多并造成金融杠杆过高，且结构复杂透明度低。换一个角度说，实体经济并不需要如此高的信贷增长，也能够保持一定的增长速度。

   此外，就是利率不需要压得太低。2015年时曾有观点指出对于实体企业来说，利率水平还是过高。徐然对此表示，得出这一结论或许主要是从工业企业的角度来看，但是这部分企业只占到总信贷的10%左右，而货币政策不能按照这10%来确定。从另一个角度来看，我们的利率水平并不高。中国的按揭利率比美国高不到100个BP，中国的收入增长比美国高多少呢，美国每年的收入增长水平大约为2%左右，而中国接近10%，对比之下资产泡沫的风险会更大一些。