申银万国[微博]

　　保利地产[微博](11.76,-0.30,-2.49%)公布年报，2012年实现营业收入689亿元，净利润为84.4亿元，同比46.5%、29.9%，基本每股收益1.18元，与业绩快报一致。

　　毛利率回落幅度较小，但由于财务费用和少数股东损益占比提升，净利率下降多于毛利率，但未来这两项影响均将削弱，未来净利率将逐渐企稳。公司12年毛利率和净利率分别为36.2%和12.2%，较上年同期分别下降1.0和1.7个百分点。毛利率下降相对较少，降幅低于万科和招商，主要因10和11年土地成本控制得力，同时11、12年价格下调幅度相对较小。净利率降幅大于毛利率，主要是由于：1)财务费用率提高了0.5个百分点，目前为1.3%;2)少数股东损益占比提高了4个百分点，目前为15.4%。但未来这两部分影响都会削弱：1)财务费用较高主要因本期结算滞后项目较多，导致因已竣工未结算而未能资本化的利息费用增加。随着这部分产品在今年一季度结算，预计利息资本化比率及财务费用率都将随之回落;2)虽然12年购置土地中权益比例下降至65%，但公司长期少数股东权益比例将控制在20%以内，因此结算口径的少数股东损益比例上升速度将逐渐放缓，此次年报中占比就已较12年中报时有所回落，预计未来净利率将逐渐企稳。

　　开工量充分，维持13年销售额1300亿的预测。公司11、12年开工量都较大，分别为1503和1410万方，13年计划开工量还将增加13%，达到1600万方。13年货量充足，维持13年销售额的预测1300亿，同比增长28%。

　　资金充足，13年投资仍有较大扩张空间。公司12年共拿地447亿元，楼面地价3386元，主要是补充一二线城市储备。虽然土地购置较11年增加较多，但整体看公司12年扩张并不激进，土地款占销售额比例为44%，低于50%左右的历史平均水平，同时经营性现金流实现了31亿的净流入。12年末公司手持现金327亿，同比增加80%，净负债率也有所回落。目前公司资金充足，预计13年投资仍有较大扩张空间。

　　业绩确定性高，公司快速增长，维持买入评级。同时公司业绩锁定度较高，2012年底预收款905亿，是我们预计的13年结算收入的98%。我们预计公司13年销售收入1300亿，龙头公司优势突出。适度上调13、14年EPS至1.49元、1.86元(原预测1.47元、1.74元)，对应PE为8X、6.4X，维持“买入”评级。